中国建筑(601668.CN)

中国建筑(601668):业绩增长稳健 期待逆周期估值修复

时间:21-10-28 00:00    来源:中泰证券

事件:公司公布2021 年三季报,前三季度实现营业收入13370 亿元,同比增长24.25%;实现归母净利润378 亿元,同比增长21.50%;实现扣非净利润365 亿元,同比增长22.99%。

业绩增长稳健,单季增速放缓系去年同期基数较高所致。公司前三季度营业收入、归母净利润、扣非净利润同比分别增长24.25%、21.50%、22.99%至13370 亿、378 亿、365 亿,较2019 年复合增速分别为17.2%、12.3%、14.0%;Q3 单季度营业收入、归母净利润、扣非净利润同比分别增长15.06%、7.88%、7.86%至4003 亿、122 亿、120 亿,较2019 年复合增速分别为17.9%、12.3%、15.7%,业绩增长稳健,单季增速放缓系去年同期基数较高所致。分业务板块看,公司前三季度房建、基建、地产业务分别实现收入8099 亿、2909 亿、2178 亿,同比分别增长19.7%、22.0%、37.9%,勘察设计业务实现收入63.5 亿,同比基本持平,Q3 房建、基建业务在去年同期高基数下增速有所放缓,地产业务继续保持较快增速。

Q3 订单承压,9 月有所回暖。公司前三季度新签合同总额24528 亿,同比增长10.1%,较2019 年复合增速为9.7%,其中房建、基建、勘察设计、地产新签合同额分别为16332 亿、5101 亿、89 亿、3006 亿,同比分别增长5.5%、29.9%、-9.3%、8.3%,两年复合增速为6.6%、25.9%、1.7%、5.5%。Q3 新签合同总额6263 亿,同比下滑12.8%,较2019 年复合增速为1.9%,其中房建、基建、勘察设计、地产新签合同额分别为4252 亿、1174 亿、26 亿、801 亿,去年高基数下同比增速分别为-12.7%、-10.8%、-13.3%、-16.4%,两年复合增速为2.7%、3.0%、-8.4%、-2.7%。从月度数据来看,公司7-8 月订单显著承压,9 月订单增速回正,单月新签合同总额2998 亿,同比增长1.9%,全年稳定增长可期。

毛利率基本持平,持续加强研发投入。前三季度公司综合毛利率10.49%,较上年同期小幅下滑0.06pct,其中房建业务毛利率6.9%,较上年同期提升0.6pct,为6 年以来最佳水平,主要因公司前期优质项目订单结算和成本管控进一步优化;地产业务毛利率23.2%,较上年同期下滑3.5pct,系疫情、销售节奏、前期拿地成本较高等因素影响;基建、勘察设计业务毛利率小幅提升,分别达到9.2%(YOY+0.4pct)、19.3%(YOY+3.0pct)。公司前三季度期间费用率4.26%,较上年小幅上升0.02pct,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为0.32%(YOY+0.02pct)、1.77%(YOY -0.10pct)、0.62%(YOY -0.18pct)、1.56%(YOY +0.28pct),研发费用增长较快主要因公司持续加大研发投入,新增广东省新型健康建筑(中建科技)工程技术研究中心等5 家省部级科技创新平台,公司主导的首个《工业化建造 AIDC 技术应用标准》国际标准提案在国际标准化组织(ISO)正式获批立项。

现金流继续改善,盈利质量不断提升。前三季度公司经营性现金流净流出436 亿,同比减少净流出451 亿,Q3 单季度实现经营现金流净流入64 亿,为近五年同期最好水平,主要系公司加强现金流管控力度,建立现金流指标与各层级负责人薪酬挂钩的激励与约束机制,建筑主业和房地产业务的经营活动现金流量同比流出大幅减少所致。

公司盈利质量不断提升,三季度末资产负债率同比下降1.12pct 至73.97%,前三季度存货周转天数和应收账款周转天数分别较上年同期缩短12 天、5 天,加权ROE 同比提升0.66pct 至11.89%。

低估蓝筹,期待逆周期价值回归。作为建筑行业最优秀的企业之一,中国建筑(601668)是典型的周期价值型标的, 2012 年以来公司年化投资收益率约 15%,与 ROE 水平基本相当。目前公司股价对应 2021 年业绩 PE 为 3.9X, PB 为 0.6X,估值水平处于历史底部,严重低估。我们认为公司后续的价值重估将沿着四个方向进行:1、中周期切换——新冠疫情带来的危机宣告了康波萧条的来临,中周期的切换已经开始。这意味着过去十年宏观小周期的形态可能走向终结,中国的经济增长有望进入平稳波动的阶段,而房地产作为周期之母的地位将遭遇挑战,地产、基建进入平稳发展阶段,龙头的集中度提升将凸显α。2、房地产行业回归制造业属性,三条红线下“绿档”的中海地产凭借低廉的融资成本、强大的成本管控能力以及拿地方面的显著优势,将迎来新的发展阶段。3、现金流拐点逐渐确认,基础设施 REITs 主推公司中期盈利质量不断提升。4、疫情之后全球经济重建,基建投资等需求扩张,全球化逻辑修复。

盈利预测与投资建议:我们预计中国建筑2021-2023 年营业收入分别为18224.72 亿、20249.65 亿、22501.33 亿,同比增速为12.8 %、11.1%、11.1%,归母净利润分别为508.37 亿、 561.61 亿、628.49 亿,同比增速为13.1 %、10.5%、11.9%,对应PE为3.9X、3.5X、3.1X,维持买入评级。

风险提示:基建投资不及预期、订单实施不及预期、疫情反复风险